Il mese è stato caratterizzato da positività degli indici azionari, marginale positività per le obbligazioni e, nelle materie prime, stabilità dell’oro, forza del petrolio e debolezza di metalli industriali e prodotti agricoli.
La positività degli indici azionari globali (+1,95% MSCI World in dollari, +3,2% in euro) non rappresenta adeguatamente quanto avvenuto nelle diverse aree geografiche e nei diversi settori. A fronte dei rialzi di Nikkei (+2.85%), MSCI EM (+3,5%), S&P500 (+3,5%) e Nasdaq (+6,2%), lo STOXX 600 Europe ha perso l’1,30%, con ampie differenze di performance legate a dinamiche locali: CAC40 -6,40%, FTSE MIB -3,90%, DAX e FTSE100 -1,4% e SMI invariato. A livello settoriale la tecnologia ha guidato i rialzi (+9%) mentre industriali, energetici e materie prime hanno realizzato le peggiori performance. Negli USA il rialzo ha continuato ad essere guidato da un ridotto numero di titoli: le “magnifiche 7” si sono apprezzate del 9%, a fronte del +1% degli altri 493 componenti dell’S&P 500. Nelle obbligazioni va segnalato l’allargamento degli spread dei titoli governativi francesi ed italiani rispetto a quelli tedeschi, conseguenza dell’incertezza generata dai risultati delle elezioni politiche europee e di quelle francesi.
Si è chiuso un semestre positivo per i mercati azionari e per tutte le materie prime ad eccezione di quelle agricole. Più contrastato il bilancio per i mercati obbligazionari, dove le curve dei rendimenti restano invertite, le obbligazioni governative a lunga scadenza hanno realizzato performance invariate/negative, quelle a scadenza più breve performance tra invariate e positive e gli spread delle obbligazioni corporate si sono ridotti.
Le dinamiche dei mercati azionari nel semestre hanno portato ad alcuni “eccessi” che è corretto evidenziare. Nvidia si è apprezzata di circa 2 trilioni di dollari da inizio anno, ovvero +150%. Il suo rialzo spiega il 30% del rialzo dell’S&P500 nel periodo. E il rialzo di soli 10 titoli spiega il 75% della performance dell’indice. Il livello di concentrazione nell’indice S&P500 è il più elevato dal 1929: il peso delle prime 10 aziende è vicino al 33%. Da inizio anno solo il 25% dei componenti dell’S&P500 ha sovraperformato l’indice, a fronte del 29% nel 2023 e del 59% nel 2022. Il Russell 2000 ha sottoperformato l’S&P500 del 15%: si tratta della performance relativa peggiore dal 1979. Il differenziale di capitalizzazione del mercato azionario americano rispetto a quello europeo ed asiatico ha raggiunto livelli mai visti in precedenza. Il peso delle azioni nord americane nell’indice MSCI All Country World ha raggiunto il 66% (era il 63,5% a giugno 2023, il 62,5% a giugno 2022, il 58,55 a giugno 2020 ed il 52,5% a giugno 2014!).
Abbiamo mantenuto un profilo di rischio coerente con il contesto positivo per azioni e materie prime non particolarmente interessante per le obbligazioni. L’esposizione azionaria è stata mantenuta tra il 90 ed il 110%. Nel periodo abbiamo aumentato l’esposizione alle azioni (+11%), eliminando le coperture implementate attraverso la vendita di future sull’indice MSCI World (+40%), aumentando l’esposizione a USA (+4%) e Canada (+3.4%) e riducendo quella alle azioni europee (-36%). A livello settoriale abbiamo ridotto il peso dei finanziari (-3%) e aumentato marginalmente quello della tecnologia (+1%). Abbiamo aumentato il peso dei titoli governativi (+30%) con un marginale aumento della duration del portafoglio obbligazionario da -0,85 a 0,5 anni. Nelle divise abbiamo aumentato l’esposizione al dollaro USA a fronte di vendite di Euro, AUD, CAD, SEK e NOK e acquisti di JPY.
